2009: 回顾和展望
dmlh;Z D:n0d fPU 2009-01-09
]Wd{4(b wk9tJ#} 2008年的头等大事无疑是金融风暴。尽管现在我们可能还是在台风眼里，但回头看看，还是有许多值得记取的教训。
<@*mFq0 , ?N11R? 8 从我个人感觉，首先第一条是黄老的无为。老生常谈谈得最多是所谓商场如战场，用钱如用兵。其实在这个战场上要战胜的不是你的敌手。要战胜的是你自己。而战胜自己的最佳战略就是无为。
2d.I3z:[ lS?f?n^ 一入金融市场，如入激流。一身如漂絮，随波逐流，身不由己。下意识的能抓住根稻草也是好的。可惜的是，“大师” 不足恃，“预测” 不足恃，“基本分析” 或“技术分析” 皆不足恃。唯一能靠得住的，是你自己。而要靠自己，先要打败自己。
BC@"WlD `9K'I-hv<8 所谓大师们，几乎全是事后诸葛亮。当华尔街的炼金术士们点毒成金，着力抛售掺了三聚氰胺的金融毒奶粉时，那些个大师不是推销员，就是广告商，或既是推销员又是广告商。等到金融飓风横扫全球，华尔街血流成河尸骸遍地如Katrina过后的新奥尔良了，那些先知们才个个从断垣残壁中探头出来，抵掌高谈，分析的头头是道。尤其是中国特色的大师们如张五常朗咸平宋鸿兵之流更不靠谱。所仗者一是妄作大言，唯求惊世骇俗，状如优伶。再者是阴谋论，动辄全球大博奕美国阴谋货币战争。。。。不一而足。然后就是强词夺理：当年胡适之“大胆假设，小心求证” 让先帝及其御用文人批得体无完肤。如今的国产大师们却是与时俱进，大胆假设不须论证。从假设直接变为结论。一个字：爽！
)QBsyN<x6 L@a-"(TN+ 国产大师们的预测我是从来不敢相信。严肃的预测大都是基于“基本分析” 或“技术分析” 。即使是认真的预测，也有四个基本缺陷：
DVTzN(gO*~ a pY m,_ １． 所有预测的前提是可靠的历史数据。这基本上是garbage in, garbage out。如果手上是中国特色的财务报表，再天才的分析师也只能束手。
J)jiI> ２． 预测无一例外都是“光看后视镜开车。” 不管是基本分析的赢利预测还是技术分析的趋势预测，都是基于从存在的历史数据推绎出来的。其中的关键，是对于历史上已发生过的事件，也许能以一定的概率判断其重复的可能性。但对于象这次金融风暴这样的事件，历史上并没有发生过。也就是说，预测能测常态或稳定态或渐变，而不能预测突变态。
qh.c#t ３． 预测是艺术不是科学。即使对于常态，预测给出的也只是某事件可能重复的概率。以笔者经验，这概率能达到70%，就已经是相当“准确” 的了。这就意味着你真想基于预测进行操作，成功的把握不大。
^~BJu#uVyy ４． 预测是艺术的另一个因素是，预测中一些基本假设是基于一些心理因素，既不能量化，也无法重复。
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nnpO 这次金融风暴就是一个绝好的例子。在金融市场上令人亏钱并大亏特亏的恰好就是这样的无先例突变事件。此次次贷危机，除了华尔街的贪婪和狂热，令他们超高风险使用杠杆(Leverage) 的另一个原因就是基于历史数据建立的模型预测次贷借贷人赖账(Default) 的概率比较低，所以次贷才成了所谓“低风险，高回报” 的“投资” 工具－－直到残酷的现实证明这一预测是错了。而我自己对这次金融风暴的严酷程度也估计过低。同样的，这也正是预测的三大误区的后果。我在去年九月分的错误判断主要基于两点：一是股市本身没有泡沫。其次，股市是超前指标，凡是明显的几乎人人都知道的有利或不利因素，必然都已经反映在股市中。而误区正是，这些都是在常态下的判断依据，而这次不是常态。还有，所谓“利空出尽” 并非一个可量化的因子。所有这些，导致我没有躲过此次金融风暴。
b17p; wS GrM~ %ng 这正好应验了预测不足恃。所有炒短线的都有一个口头禅，所谓“高抛低吸” 。但实际操作，没人能做到大部分的交易是买低卖高。而且甚至做到大部分的交易是买低卖高，仍然不能保证交易不赔钱。最可能出现的情形是，某人十几次几十次交易集腋成裘辛苦积累的赢利，一次大的失误就全赔进去了。我曾在2005年中上证指数掉穿1,000点时准确预测了底部。而在2007年底上证指数在6,000点左右不但准确预测了其顶部，而且预测上证指数要掉到1,800点。可是这一切都不能保证赢利，相反，这次金融风暴的失误，原先赢利的投资组合一下就变成亏损的了。
B|, 6m 3. #Q'i/|g 所以一进金融市场，你别指望打败市场。你要打败的是你自己。你要舍己从市场。
{B\.8)&8 ~PlwPv Wo 要战胜自己，是要战胜自己的贪婪心和恐惧心。贪婪和恐惧是投资的两大心理障碍，这也是老生常谈。笔者认为还得再加一条：战胜自己的虚荣心。真要做到毫无贪婪心恐惧心和虚荣心，这分内省功夫大概是圣人了，你我芸芸众生是很难做到的。这只能说是只问耕耘不问收获，尽人事以观天命而已。佛说无挂碍故无有恐怖，尽力把身上背的包袱放下，当是战胜自己的第一法。某种意义上，这也就是无为。
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q.0?( 我用的是最笨的笨办法：眼不见为净。原先每天早上喝咖啡时我总是听Bloomberg的财经频道。自去年最后一个季度，我是闭目塞听，不关心任何财经。心无挂碍。有时间了，找了些有关武术的文献玩玩。这就是前几个贴子的缘起了。其实还有些心得，以后有空有兴了再来，哈哈。
[&{"1Z }ZYK 3F 回到眼前。对于现在的经济众说纷纭，没人能准确的说出经济是已经见底，还是还会继续衰退。对于以后的展望，预测大师们大致分两派。你把两派综合起来的话，那刚好抵消，等于啥都没说。
WM@uxe , E\V>3rse 那到底我们会有一个怎么样的2009呢？
`=-}S+ ew`R=<mZ,7 乐观的一派认为，今年上半年经济还会相当困难。下半年会有起色。而失业情况则下半年可能是最糟糕，要到2010年就业情况才会有改善。乐观的一派的主要根据是政府大力注资救市，还有联储大规模降息，消费信心能渐渐恢复。而政府购入房屋贷款，能带动投资者购买房贷及其相关的金融产品，有助于房市稳定。
;" Ot\:0 6_XX[.% 悲观的看法和主要依据则是，历史上的衰退少有走V字形快速恢复的。这次也不例外。因此经济恢复可能还遥遥无期。
, R^Pk6m> zLxWyPM0; 如果想做到无为，你无须理会这些预测。经济率退了，早晚会恢复，然后接着高速发展。你不必也无法知道什么时候这些会发生。你只须守株待兔，等经济起来把你拉上去搭顺风车即可。这里的关键是你对市场经济和市场有信心。你相信分散投资和长期投资是投资的不二法门。
*ac #wEd H?'VQ=j 要具体操作，很简单，比如 Index Fund + Dollar Average。你定时，比如每个月或每两周，投入相等数量的资金，只买指数基金，比如标准普尔SP 500 Index Fund。这样当市场不好时，你买入的股数多，而市场好时，买入少。自然就是买低了。十几数十年下来，复合利润(Compound Gain）会给你带来可观的收益。我的投资组合中有一半左右的资金就是放在这 “Auto-Pilot” 上的。
2 lp.Td`{ e6F:['j 如果你还是想对2009年做出某种程度的预测，个人看法，对现状和近期形势的估计，主要看三个指标：
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dnd| ★ 股市
>F-J}P ★ 就业
8L=QfKr ★ 房市
^< % w'*gR yaX,s 4p 而对中长期可能的发展趋向以及这次金融危机的可能的长远的影响，可从下面几方面入手
"{ V,(w8Dt Ok:@ F/ v • 通货膨胀
B;K{Vo:C • 税
jNIM1_JjD • 华尔街生态
'HqAm$V+ • 产业趋势
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B 从时序上来说，股市是前瞻指标，就业比经济稍为迟后，而房市则是滞后指标。就目前股市态势，尤其是看那指，八年抗战，那指跟大家玩了个大双底：2000年网路泡沫破裂，那指掉到了1,300点附近。这次金融危机，那指掉又到了1,300点附近。如果到年中这双底确能守住，那股市到底的概率还是较高的。因为股市是前瞻指标，也就是说股市要比经济要先走出谷底，所以股市的双底能否守住是上述乐观的预测能否贷现的关键。
AOWI` J2 5>t^ 现在大部分公司都处于雇员冻结(Hire Freeze) 状态。公司总是要到了需要扩张了才招人。因此就业或失业统计数据好转一般比经济复苏稍后。这正好用来作为确认指标，以确定股市的前瞻指标是否确实得到落实。
<K97eAc W 等到房市一旦稳定，那经济毫无疑问确实是走出谷底复苏了。
Nc"h8p? wfZ 'T#1 还有一个可能对复苏有利的因素是，这次金融危机基本上是由于金融界投机失控引起巨额亏损后的信心危机。如果冷静分析，我们会发现这次衰退其实主要在第四季度。从2007年十二月到2008年九月这十个月里，经济其实一直在增长。折合成年增长率，这十个月的增长相当于年增长率0.8%。如果扣除金融和房地产两大产业，这十个月的增长相当于年增长率2.5%。这最明显正是到了最后的第四季度，由于财长保尔孙和Securities and Exchange Commission (SEC) 主席Christopher Cox的举措失当导致金融风暴，带累经计走入衰退。同样，经济恢复的关键也就在于信心的恢复。
W _DO8n X X&p-Ge1>z 再往后看，这次金融危机的影响深远。首先，眼前为了救经济，联邦政府数次大规模注资，而联储局也同时数度大幅度降息。30年长期房屋贷款一掉在掉，数次创新低记录。眼下因为信贷危机，消费者难贷到款，造成物价涨不上去。现在甚至有人还在谈论deflation。但这一切都是人为因素的暂时效应。一旦经济开使复苏，信贷重新活跃，货币供应过量加上低息，是通货膨胀的最直接的导火线。
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2Ip 联邦政府自己不会生出真正的钱。这数笔局大的救市资金，除了通过印钞票(所以会有(通货膨胀) 外，另一个就是羊毛出在羊身上，加税。现在两院是民主党多数，总统是民主党的。奥巴玛现在形势格禁，无法加税，甚至还要减税。联邦政府现在财政赤字已高达一万两千多亿美圆，还不包括七千多亿的救市资金。同样，一旦经济开使复苏，奥巴玛要平衡预算，面对入不敷出的联邦政府，基于民主党的大政府还有杀富济贫理念，加税当是题中应有之议。
} KMdfA h M8 G"b 这次金融风暴导至了华尔街生态发生了根本性的变化。五大投资银行倒了三家，剩下的两家也改弦更张，转变成商业银行了。再加上Madoff的大规模金融欺诈，在不远的将来，原先在华尔街靠忽悠赚取巨额利润的对冲基金将要倒闭一大半。有人已经在预言对冲基金的末日了('Casualties of War:' Lousy Returns, Madoff Scandal Spell Doom for Hedge Funds – 2009-01-08
p19 Zxh http://finance.yahoo.com/tech-ticker/article/155094/'Casualties-of-War'-Lousy-Returns-Madoff-Scandal-Spell-Doom-for-Hedge-Funds?tickers=FIG,%5EDJI,%5Egspc,STD,NMR,HBC) 新总统上任后上天合意下顺民心的一件事就是对华尔街大力监管。凡此重重，华尔街有望走向稳健，忽悠者也许有望要有所收敛。
TTOd0a G3U+BC23E 最后，这次金融危机以及现在的救市措施对以后的产业发展也将产生不可估量的深远因响。今晨奥巴玛的重振经济计划重要大力首要支持的，一是给金融业抒困，而是能缘产业，支持发展新型可再生能源如风能，太阳能等。三是教育，特别提到要让美国的孩子能跟北京的孩子在数理上竞争，并带来创新发明，以带动新高科技产业。还有就是医疗健保，特别提到要将医疗记录等文件数字化网路化。这几条大致界定了以后产业的可能方向。
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5 G*"N}M1) 基于上述分析，我们该取何种对策？
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:;*"p[R 首先，通货膨胀的最直接应对之道就是投资原材料，包括直接投资大宗商品(Commodities) ，以及投资生产原材料诸如能源(石油，煤，天然气等) ，铜铁铝金银等矿产，以及粮食的公司。在金融市场上将目前的形势随意外延是投资大忌。当去年原油每桶突破$140时，人们可能想不到现在原油每桶甚至会掉到$40以下。那时华尔街的大师们预测的是原油何时会突破每桶两百美圆。但是同样，现在不能我们也不应认为原油就会一直呆在四十美圆左右。
9*2hBNp+ d!gm4hQhl 其次，加税的可能性和华尔街的生态转变可能都有利于投资股市。加税和股市的关系比较简单。长期投资，税率是较低的资本增值税(Capital Gain Tax) 。短期炒作频繁进出，除了交易费用大增外，税率是较高的个人所得税。我原先分析过，从网路泡沫破裂后，股市本身并没有泡沫。这次金融危机的原因不是股市，而是投资银行及其对冲基金投机房市次贷，超高幅度应用杠杆放大，忽略了高风险等因素。股市是因对冲基金的城门失火受殃及的池鱼。等到对冲基金死掉一大半，剩下的资金劫后余生，回复理性，会到比较predictable的传统的股市，债市和商品市场的可能性是比较大的。
5 ;|9bWH +Nza@B d 当然，投资股市或商品是有一定的风险的，包括上文说的无为而治用Index Fund + Dollar Average的自动导航仪。不过我们可以从另一个角度看问题。如果不碰股市等有一定投资风险的金融产品，只把资金放在稳妥的，比如定期储蓄上，又当如何？
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]4UE rg'? ?rq 这次金融危机引起的股市灾难，大市指数如标准普尔都掉了40%以上。一般的投资组合斩掉一半是很正常的。假设某个投资组合掉了50%。要升回到原先的价值，那得翻一翻，也就是要在目前的基础上赢利100%，才能回本。
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^5$=w r{<u\>6X>P 假设定期储蓄，年利4%，那需17年零八个月。一个简单的估算办法是所谓的 “Rule of 72:” 用百分年利率除72，就是要翻一番所需的年数: 72/4 = 18。准确的年数是log(2)/log(1 + r) ，其中r是年利率(小数) ，那是17年零八个月。一阶近似log(2)/log(1 + r) ~ 69/(100*r)。因为69不易被除尽，考虑到二次以上高阶项，所以就用了易被除尽的72作近似。
3BSeZ:j7 h h8UKEM- 回过头来，假设投资股市，比较保守，假设8%的年回报率，那你只需9年就可以回本。考虑到股市大掉后初期反弹，从底部起算的年回报率应该高于8%。另外，考虑到通货膨账的可能性，股市因为是和公司的表现有关，公司的赢利随着物价自然调节，因此在面临通货膨账时，股市和商品市场的表现优于债市和定期储蓄。
3Q;^X(Ml* p}Gk|Kjlq, 最后，就是产业因素。上面已经提到原材料。这是一个大的产业组合，包括的Sector, 计有: Energy, Capital Goods/Industrial Goods, 和Basic Materials等。每个Sector下面又可细分为若干个Industries。
lO9>?y8.y 7 1)# 'ey 另一个可能看好的产业方向是Healthcare Sector中与医疗数据处理有关的工业，以及Technology Sector中与医疗数据处理有关的工业，如Special Healthcare Services (ESRX, HWAY,…), Health Info Services (QSII, CERN…)等工业。当然，具体个股还须看其营运情况，这里的只是做为产业方向的例子。这是基于医疗数据处理的严重落后的现状：全美美年约有十万人死于医疗事故，其中相当大的一部分和错误的医疗检验数据有关。另外，全美约有20%的医疗检验是不必要的重复浪费，这都是由于第一次检验的数据丢失了而不得不做第二次。据华盛顿邮报估计，医疗数据数字化一年可节约大约八百亿美圆。奥巴玛新政府将该产业列为重点支持的产业之一，无疑有利于从事医疗数据处理有关的公司的发展和赢利。
($cu!$lY~ - d[x 09 再剩下来的是所谓的反向投资(Contrarian Investment) 。这次金融危机创深痛巨的产业，金融当然是首当其冲。接下来的，大概是房地产, 所谓的Consumer Discretionary, 和零售业。坦率说，对华尔街的大师们我是再也不可能有任何信任。所以金融类股票我是不再准备去碰了。和房地产有关的，一是建筑商。觉着从事建筑的公司要等到房市恢复以后才会有起色。但股市是前瞻的，它们的股票很可能在房市恢复由于市场预期而提前回升。另一个是基建材料公司。这两类公司都属于Capital Goods/Industrial Goods Sector。建筑商属于Construction Services工业，而建材商则属于Cement/General Building Materials/Steel & Iron, Heavy Construction, Lumber, Wood Production, … 等工业。还有就是从事居家有关的服务业，如Home Depot (HD), Lowe’s (LOW), 和 Tractor Supply (TSCO) 等。所以除了金融，其他的房地产有关产业, 所谓的Consumer Discretionary, 和零售业都可考虑。
S3J 6P2P Y]Fq) - 最后，对抗通货另一个有效的手段是直接置产。房市是否到底，控怕谁也说不准。但不管是已经过了底部，或还没触底，目前房屋价格下跌得已经相当厉害。还有一个因素则是因地而异。在某些城市，如果房屋出租，扣除贷款利息等成本后能稍有赢余，也就是说，现金流是正的，则现在直接投资房产和房市是否过了底部关系不大。但在如象湾区，房屋出租的现金流几乎不可能是正的，则置产宜晚不宜早。最后等到房市触底反弹后再置为宜。如果按照上面乐观的预测，则大概在年底左右。房地产情形较复杂。另一个重要的因素是利率。目前利率是历史上创记录的低。凡此种种，需要专文讨论。
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